LT Funds European General

Publié le 13/05/2013 - Philippe Maupas
Un remarquable fonds Actions Europe géré sur le long terme de façon très disciplinée

The L.T. Funds est une société de conseil implantée à Genève, créée et dirigée par Jean-Pascal Rolandez.

Diplômé de l'ESSEC et détenteur de la certification CFA, ce dernier a passé 22 années chez Paribas, travaillant notamment à Paris, Londres et à Tokyo.

Il a développé au fil des ans une méthode d'analyse à long terme des sociétés qu'il a appliquée aux sociétés européennes, japonaises, nord et latino-américaines.

Gestion

Ulysses LT Funds European General, lancé en janvier 2005, est conseillé depuis la création par Jean-Pascal Rolandez. Il s'agit d'un compartiment de la sicav luxembourgeoise Ulysses, dont le gestionnaire est Degroof Gestion Institutionnelle et le dépositaire la Banque Degroof Luxembourg.

Entre début 1999 et le lancement du compartiment, Rolandez appliquait la même approche de gestion à un compte géré, dont il a fait certifier par KPMG la conformité de l'historique de performance aux normes GIPS (Global Investment Performance Standard, normes promues par le CFA Institute). Il dispose donc d'un historique de 14 ans : sur cette période (à fin 2012), la performance de la stratégie s'est élevée à 158%, contre 41% pour son indice de référence, le MSCI Europe dividendes réinvestis.

Stratégie d'investissement

La gestion du fonds est faite sur le long terme : l'horizon d'investissement est de plus de 5 ans, et les valeurs sont a priori mises en portefeuille au moins pour cette durée. Cet horizon est à mettre en parallèle avec la durée moyenne de détention des actions aujourd'hui, qui oscille entre 6 et 12 mois selon les marchés et les périodes.

Le fonds vise une appréciation du capital dans le temps en rapport avec le risque pris d'une part, et une surperformance par rapport à son indice de référence (MSCI Europe), dans la version incluant les dividendes.

Il investit dans toutes les sociétés européennes (pays de l'Union Européenne et de l'AELE), à l'exception des micro-capitalisations (moins de 50 millions d'euros de capitalisation) et des sociétés cotées sur des marchés faiblement réglementés ou de gré à gré. Il n'investit que dans des actions et n'utilise pas le levier financier.

Par rapport à son indice de de référence, le fonds peut être surpondéré en small (moins de 500 millions d'euros de capitalisation) et mid-caps (entre 500 millions et 5 milliards d'euros de capitalisation).

Rolandez est un adepte de l'analyse fondamentale. Il assiste régulièrement aux présentations des sociétés cotées, car il dit y apprendre toujours quelque chose, mais il sait d'expérience que le discours tenu n'est pas totalement sincère. Assister à ces réunions lui permet également de d'identifier les erreurs d'appréciation qu'il dit commettre dans 10% des cas à l'issue de son étude sur dossier (ces erreurs étant également réparties entre des appréciations positives et négatives de la société analysée).

Le gérant applique 5 filtres aux sociétés étudiées et se focalise sur la pérennité des résultats : compréhension des produits et services, analyse stratégique, revue du management, analyse financière et analyse de risque. Seules les valeurs ayant passé avec succès tous les filtres peuvent être mises en portefeuille.

Rolandez a défini 9 profils de risque en croisant capitalisations (large, mid et small) et style (défensif, croissance, cyclique & retournement). Au sein de chaque style, il sélectionne les sociétés en fonction de leur croissance du résultat avant frais financiers, amortissement, dotation aux provisions et impôts (EBITDA) : entre +5 et +7% par an pour les défensives, entre +7 et +10% pour les valeurs de croissance, et plus de +7% pour les cycliques.

Le portefeuille est concentré : 28 valeurs à fin avril 2013 (il y en a rarement plus de 30). 15 grandes valeurs (plus de 5 milliards d'euros de capitalisation boursière) représentent environ 66% du portefeuille, 10 valeurs moyennes (entre 500 millions et 5 milliards de capi) environ 24% et 3 petites capitalisations (moins de 500 millions d'euros) environ 7%. Le cash représente 3% de l'actif, conformément à la philosophie du fonds qui est d'être toujours investi.

Een matière de typologie de valeurs, 49% du portefeuille est exposé à des valeurs de croissance, 29% à des défensives, 14% à des cycliques et 4% à des valeurs en retournement.

Bien qu'investi en valeurs européennes, le portefeuille est bien entendu exposé au monde entier, de part la nature internationale des activités des sociétés qui le composent : selon les estimations du gérant, 47% du résultat opérationnel 2012 est fait en Europe de l'Ouest, 28% dans les pays émergents, 21% en Amérique du Nord, 2% en Australie/Nouvelle-Zélande et 2% au Japon.

Le taux de rotation est très faible : une fois tous les 9 ans et même une fois tous les 15 ans hors OPA, selon des calculs certifiés par KPMG.

Performances

Les données ci-dessous sont celles de la part A.

Au 8 mai 2013, la performance du fonds est très supérieure à celle de la moyenne de sa catégorie (Actions Europe) et de l'indice de catégorie (MSCI Europe) sur 3, 5 et 8 ans. Sur 1 an, la sous-performance est négligeable (le fonds étant en hausse de 20,86% contre 21,18% pour la catégorie et 21,04% pour le MSCI Europe).

Les volatilités 1 an, 3 ans et 5 ans, calculées au 30 avril 2013, sont également inférieures à celles de la catégorie, faiblement sur 1 an, plus significativement sur 3 et surtout 5 ans).

Il s'agit bien d'un fonds actions, toujours investi, il connaît donc des baisses, comme le marché : sa perte maximum 5 ans est de 42,77%, et il a fallu 658 jours au fonds pour la combler (calculs au 30 avril 2013).

Rolandez est un gérant libre, l'écart de suivi entre son fonds et l'indice MSCI Europe est très élevé : 11,51% sur 3 ans, 15,41% sur 5 ans.

Sur 1231 périodes d'investissement glissantes de 5 ans entre le 1er janvier 2005 et le mai 2013, l'investissement a été perdant dans 27,48% des cas, contre 50% pour la moyenne de la catégorie Actions Europe, un ratio excellent.

Caractéristiques

Ce compartiment d'une sicav de droit luxembourgeois est à valorisation quotidienne depuis le 1er décembre 2011 (il était jusque-là à valorisation hebdomadaire). Il est également éligible au PEA.

Il supporte de frais de souscription maximum de 3% (non acquis au fonds) et des frais de gestion fixes annuels de 1.5% maximum pour la part A (réservée aux investisseurs institutionnels avec un investissement initial minimum de 10 000 euros) et la part B (pour les particuliers en souscription directe), et de 2% pour la part C (pour les particuliers hors souscription directe). 

Il existe une commission de surperformance de 20% de la performance du fonds au-delà de celle de son indice de référence avec un mécanisme de "high water mark" (c'est-à-dire qu'aucune commission de surperformance n'est due tant que la valeur liquidative du fonds n'est pas repassée au-dessus du niveau atteint lors du paiement de la précédente commission de surperformance). Cette structure de commission préserve les intérêts des investisseurs. Le corollaire de la présence d'une commission de surperformance est le niveau raisonnable de frais de gestion fixes, ce qui est le cas de L.T. European General. Nous voyons encore trop de fonds de droit français prélever des frais de gestion fixes de 2,39% pour la part tous investisseurs et une commission de surperformance, ce qui est tout à fait déraisonnable.

Lors du dernier exercice du fonds, les frais réels se sont élevés à 2,58% pour la part A (1,46% de frais de gestion et 1,12% de commission de surperformance), 2,62% pour la part B (1,51% de frais de gestion et 1,11% de commission de surperformance) et 3,07% pour la part C (2,01% de frais de gestion et 1,06% de commission de surperformance).

Le fonds appartient à la catégorie Quantalys Actions Europe et il est noté 5 étoiles au 30 avril 2013.

Notre opinion

Pas grand chose à améliorer pour ce fonds : la structure de frais est équitable (frais de gestion fixes à un niveau très raisonnable, high water mark pour la commission de surperformance), la sélection de valeurs remarquable.

Jean-Pascal Rolandez ne recherche pas la croissance des encours à tout prix (l'actif du fonds est de 68 millions d'euros au 10 mai 2013) : le faible taux de rotation de son portefeuille correspond à une grande stabilité de ses investisseurs. Il préfère donc réserver ses commentaires mensuels à ces derniers plutôt que de les diffuser urbi et orbi sur son site internet (réduit à sa plus simple expression, comme on le constatera ici).

S'il augmente ses encours et sa base d'investisseurs (ce qui serait tout à fait justifié par l'excellence du fonds), il lui faudra sans doute fournir plus d'informations sur son site internet, et être plus disert sur la composition de son portefeuille : les reportings mensuels (pas disponibles en ligne) mentionnent au passage et incidemment quelques valeurs, mais sans donner les principales lignes.

A ces réserves près, LT Funds European General est un fonds absolument remarquable et constitue une option de premier choix et de long terme pour la poche Actions Europe d'un portefeuille diversifié.

Philippe Maupas , CFA, CAIA, CIPM, est co-fondateur de Quantalys et éditorialiste.